農(nóng)業(yè)行業(yè)：全球糧價暴漲下的投資機(jī)會
行業(yè)動態(tài)
2012-08-07
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近期美國遭遇了歷史罕見的旱災(zāi)，USDA7月報告將玉米、大豆單產(chǎn)分別調(diào)低了12%和8%，且后續(xù)仍有繼續(xù)下調(diào)的可能，報告導(dǎo)致國際糧價遭到瘋狂炒作，均突破或接近歷史最高水平。
國際糧價上漲對中國農(nóng)產(chǎn)品的影響
各類糧食國內(nèi)價格與國際價格的相關(guān)性強(qiáng)弱主要取決于進(jìn)口依賴度、庫存狀況以及政策調(diào)控力度三個方面。中國糧食價格走勢相對獨(dú)立與國際糧價，但國際糧價上漲也會通過幾種方式逐漸傳導(dǎo)到國內(nèi)市場，一是通過國際貿(mào)易直接傳導(dǎo)，二是通過推高定價更加國際化的化肥、農(nóng)藥等農(nóng)資價格間接傳導(dǎo)。我們認(rèn)為國內(nèi)糧食價格與國際糧價走勢的相關(guān)性主要取決于三個方面，第一是農(nóng)產(chǎn)品的進(jìn)口依賴度，第二是中國的相對庫存狀況，進(jìn)口依賴度越高，相對庫存量越低，則與國際價格走勢相關(guān)性越大；第三是政策性調(diào)控的力度，由于國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品并非完全市場化定價，而且糧食價格與國內(nèi)CPI相關(guān)性較大，國家往往會對糧食價格進(jìn)行政策性調(diào)控，也會影響到各類糧食的價格走勢。
國內(nèi)大豆價格走勢和國際相關(guān)性最強(qiáng)，玉米、小麥較弱，水稻最弱。我國大豆約80%依賴進(jìn)口，而玉米、小麥、水稻等的進(jìn)口比例均低于5%，而從相對庫存情況來看，我國的大豆庫存消費(fèi)比低于全球水平，而玉米、小麥、水稻庫存消費(fèi)比均高于全球平均水平。對于大米、小麥、玉米等價格直接和民生相關(guān)的品種，國家會通過制定保底收購價和國儲調(diào)控，一方面每年抬高保底收購價保障農(nóng)民利益和種植積極性，另一方面通過拋儲和收儲來限制其價格劇烈波動，而對針對大豆則直接調(diào)控較少，主要是對其下游加工產(chǎn)品(豆油)的價格進(jìn)行限制，調(diào)控力度相對較弱。所以綜合三點(diǎn)因素考慮，大豆價格與國際市場高度接軌，玉米、小麥價格相關(guān)性較低，水稻價格相關(guān)性最低。因此我們能夠預(yù)計(jì)到，這這一輪價格上漲中，大豆價格反應(yīng)最明顯，玉米、小麥會相對溫和上漲，而水稻則受影響較小。
中國農(nóng)業(yè)行業(yè)的危與機(jī)
農(nóng)產(chǎn)品牛市是農(nóng)業(yè)股牛市的重要推動因素，過去幾次農(nóng)產(chǎn)品價格上漲周期中農(nóng)業(yè)行業(yè)往往有比較好的表現(xiàn)。農(nóng)產(chǎn)品價格上漲雖然不一定直接推動農(nóng)業(yè)公司業(yè)績增長，但其帶來的溫和通脹和逐漸傳導(dǎo)到下游終端產(chǎn)品的價格提升無疑是給了市場關(guān)注和炒作農(nóng)業(yè)股最好的機(jī)會，因此農(nóng)業(yè)板塊的整體走勢和農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)高度相關(guān)，在2007-08年和2010年兩輪農(nóng)產(chǎn)品價格上漲過程中，農(nóng)業(yè)板塊指數(shù)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏大盤。但我們也要認(rèn)識到，隨著一些業(yè)績長期成長性較好的農(nóng)業(yè)公司登陸A股，農(nóng)業(yè)企業(yè)的基本面越來越扎實(shí)，市場過往純粹對糧價上漲預(yù)期和通脹概念的炒作逐漸淡化，而更看重的是企業(yè)的中長期業(yè)績走勢，所以在這此次農(nóng)產(chǎn)品價格上漲的頭一個月農(nóng)業(yè)股并沒有明顯的表現(xiàn)，僅僅是在股價已經(jīng)超跌的種業(yè)、水產(chǎn)的帶動下出線一波反彈。
種業(yè)：糧價上漲帶出良種提價空間
種業(yè)：糧價上漲將通過推高農(nóng)資價格以及制種成本而間接傳導(dǎo)到種子價格。國外糧價上漲首先將影響到國外的農(nóng)資價格，尤其是化肥、農(nóng)藥等化工產(chǎn)品，而化工產(chǎn)品定價更加國際化，將會逐漸傳導(dǎo)到國內(nèi)市場。由于國內(nèi)種植戶在種子方面的投入遠(yuǎn)低于農(nóng)藥化肥的投入，而種子對最終產(chǎn)出的影響又大于農(nóng)藥化肥，因此農(nóng)民對種子價格相對不敏感，化肥農(nóng)藥價格上漲會給予種子更大的提價空間。另外糧價上漲也會推高種子企業(yè)的制種成本，從而提高終端的種子價格。從種植面積的角度來看，過去幾年由于玉米種植的收益明顯高于大豆，因此東北的大豆種植區(qū)域大量改種玉米，兩個品種面積一增一減非常明顯。但如果今年國內(nèi)大豆價格漲幅高于玉米的話，這種趨勢有望放緩甚至是暫時逆轉(zhuǎn)，可能會給主營在東北地區(qū)的玉米種子企業(yè)造成一定的影響。
種子行業(yè)面臨去庫存壓力，推薦業(yè)績增長確定性高的隆平高科。由于去年全國制種大豐收，今年整個種子行業(yè)尤其是玉米種子庫存重新回到歷史高位，從經(jīng)銷商調(diào)研情況看，剛剛過去的2011-12銷售年度就明顯感覺到銷售進(jìn)度放緩，庫存偏高，而今年的全國制種計(jì)劃數(shù)據(jù)仍然沒有看到明顯縮減的跡象，因此2012-13銷售年度仍將面臨較大的去庫存壓力，在這種情況下種子整體上價格上漲較為困難，但部分優(yōu)秀品種仍有進(jìn)一步增量和提價的空間。我們對整個行業(yè)還是保持相對謹(jǐn)慎的態(tài)度，但看好業(yè)績成長確定性較高的龍頭公司隆平高科。公司今年在行業(yè)不景氣的情況下仍然業(yè)績逆市大增，水稻、玉米分別在優(yōu)勢品種Y兩優(yōu)1號和隆平206的帶動下快速增長，充分體現(xiàn)了公司技術(shù)研發(fā)與營銷推廣兩大核心競爭力，此外公司出售子公司股權(quán)將獲得一次性收益近8000萬元，體現(xiàn)在三季報中；子公司的股權(quán)回購計(jì)劃雖然暫時中止，但大方向并未改變，將來仍有回收少數(shù)股東權(quán)益增厚母公司業(yè)績的可能。另外，隨著種子行業(yè)2011/12銷售年度已經(jīng)結(jié)束，預(yù)期已經(jīng)見底，接下來更重要的是新銷售年度制種情況和田間表現(xiàn)情況，可以適當(dāng)關(guān)注登海種業(yè)、敦煌種業(yè)、荃銀高科等觸底反彈的交易性機(jī)會。
飼料：考驗(yàn)公司成本控制和轉(zhuǎn)嫁能力
飼料原材料價格上漲，大企業(yè)成本優(yōu)勢越發(fā)明顯。近期飼料原材料玉米、豆粕的價格上漲較快，尤其是豆粕價格從六月初以來已經(jīng)上漲了15%，給飼料加工企業(yè)帶來較大的成本壓力。由于飼料行業(yè)過去本來就是靠成本來競爭的行業(yè)，體現(xiàn)在原料采購、庫存管理、物流體系等各個環(huán)節(jié)，誰能把成本做到最低，誰就能控制價格來搶占市場份額，提高生產(chǎn)規(guī)模，從而通過規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步控制成本，形成良性循環(huán)。從上半年行業(yè)運(yùn)行情況看，年產(chǎn)量規(guī)模超過100萬噸的大型企業(yè)的增長速度高于年產(chǎn)10萬噸的中型企業(yè)，而中型企業(yè)增速又高于年產(chǎn)小于10萬噸的小型企業(yè)，大企業(yè)借助成本優(yōu)勢和品牌效應(yīng)擴(kuò)大市場份額，進(jìn)行行業(yè)整合的趨勢非常明顯。
“全產(chǎn)業(yè)鏈+技術(shù)指導(dǎo)+服務(wù)營銷”是行業(yè)發(fā)展的另一個趨勢。單純的靠規(guī)模和成本取勝并不完全適用于所有公司，行業(yè)的后來者為了快速發(fā)展必須摸索新的出路。近兩年大型飼料企業(yè)都大力打造全產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)入下游的種豬、養(yǎng)殖行業(yè)，希望將來能夠?yàn)橐?guī)模養(yǎng)殖戶提供“苗種+飼料+養(yǎng)殖技術(shù)指導(dǎo)”等全方位的產(chǎn)品和服務(wù)，通過這些前端產(chǎn)品和服務(wù)將規(guī)模客戶“套牢”，一方面提高客戶粘性和轉(zhuǎn)換產(chǎn)品品牌的門檻，另一方面利用公司的技術(shù)優(yōu)勢為客戶創(chuàng)造更大的價值，這樣的公司可以避免行業(yè)內(nèi)傳統(tǒng)的同質(zhì)化競爭，擁有產(chǎn)品定價權(quán)，在原料價格上漲的過程中更加容易通過主動提價將成本向下游轉(zhuǎn)移。
看好飼料行業(yè)的長期發(fā)展，短期推薦海大集團(tuán)、新希望。今年年初以來，我們一直將飼料板塊作為農(nóng)業(yè)中的首選，重點(diǎn)推薦的大北農(nóng)、唐人神等品種獲得了很好的收益。中長期我們?nèi)匀徽J(rèn)為飼料是農(nóng)業(yè)里兼具高成長性和業(yè)績穩(wěn)定性的重點(diǎn)板塊，短期來看推薦順序?yàn)楹４?、新希望。海大集團(tuán)：上半年業(yè)績增長52%，1-9月公司預(yù)計(jì)40-70%增速，三季度水產(chǎn)飼料旺季來臨，今年是養(yǎng)殖的相對大年，預(yù)計(jì)三季度水產(chǎn)飼料景氣度高于去年，三季度銷量增速及全年利潤增速超預(yù)期的可能性較大。新希望：雖然上半年農(nóng)牧業(yè)務(wù)業(yè)績下滑(主要原因是苗種和屠宰行業(yè)低迷，陷入虧損)，但三季度肉雞產(chǎn)業(yè)鏈景氣度將有所恢復(fù)，而且公司作為國內(nèi)規(guī)模最大、成本控制能力最強(qiáng)的的飼料企業(yè)，在這波原料價格上漲中將占據(jù)競爭優(yōu)勢。目前股價已反應(yīng)了對中報較差的預(yù)期，估值優(yōu)勢明顯。
畜禽養(yǎng)殖：承受成本壓力，等待價格反彈
上半年畜禽養(yǎng)殖行情低迷，下半年“需求拉動+成本推動”，價格有望迎來反彈。去年是養(yǎng)殖業(yè)的大年，養(yǎng)殖企業(yè)業(yè)績增速引領(lǐng)全行業(yè)，而今年養(yǎng)殖業(yè)成為農(nóng)業(yè)行業(yè)里景氣度回落最明顯板塊，除了一季度仔豬價格受疫病影響維持高位之外，二元母豬、生豬、毛雞、雞肉、雞苗等其他產(chǎn)品價格均進(jìn)入下跌周期，而二季度開始仔豬價格也出現(xiàn)回調(diào)，整個養(yǎng)殖板塊陷入集體低迷，業(yè)績增速明顯放緩，部分公司出現(xiàn)虧損。下半年將逐漸進(jìn)入消費(fèi)旺季，再加上糧價上漲將傳導(dǎo)到終端的肉類消費(fèi)，在需求拉動和成本推動的雙重作用下生豬、肉雞等產(chǎn)品價格有望迎來一波小反彈，雖然反彈高度不太可能達(dá)到去年的高點(diǎn)，但至少能讓養(yǎng)殖類的公司走出盈利的低谷。
在全行業(yè)面臨成本與價格雙重壓力的情況下，看好擁有全產(chǎn)業(yè)鏈和品牌優(yōu)勢的圣農(nóng)發(fā)展。肉雞養(yǎng)殖行情從去年四季度開始不斷下滑，到今年二季度已是最差的時期，上半年公司以量補(bǔ)價，業(yè)績?nèi)杂行》鲩L，但低于市場預(yù)期。我們預(yù)計(jì)三季度雞肉價格和肉雞養(yǎng)殖盈利將出現(xiàn)反彈，公司的盈利水平會出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。四季度定增項(xiàng)目全面投產(chǎn)，屠宰規(guī)模將提高至88萬羽/天，全年仍有望達(dá)到2億羽，同比增長接近70%。而且公司的全產(chǎn)業(yè)鏈一體化模式保證了食品安全，擁有高端客戶和產(chǎn)品溢價，轉(zhuǎn)嫁成本能力較強(qiáng)，近期農(nóng)產(chǎn)品價格上漲傳導(dǎo)到終端雞肉價格將使公司受益最大。與海大集團(tuán)合資建立產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，也將進(jìn)一步提升公司的整體盈利能力。目前股價已大幅下跌消化了中報業(yè)績的最差預(yù)期，長期投資價值非常明顯。
